來源：第一財經YiMagazine
快遞物流業在中國至今都沒發展成好生意，這讓“好公司”順豐近年來的很多嘗試都顯得很先鋒，也會導致一些意料之外的虧損。
記者 | 許冰清
順豐今年的股價，并不像它送快遞時一樣讓人安心。相比春節前的歷史最高點，順豐的市值目前已經縮水超過3000億元，相當于“腰斬”。
業績層面的大問題，從公司一季度出現近10億元的意外虧損時，就令投資者緊張。當時王衛曾在業績說明會上表示，公司“二季度肯定不會再虧，但全年利潤還不能回到去年同期水平。”二季度凈利潤重回17.49億元的正軌，證明了他的預估，但也無力挽回上半年的整體業績。
順豐業績承壓的原因，可能是花了大力氣建設基礎配送網絡，并且攬收了過多利潤率偏低的“電商件”。今年上半年，順豐的這部分“經濟快遞業務”收入同比增長高達69.16%，整個速運業務件量增長了14.76億票。順豐表示，電商件較低的價格，已經在一定程度上影響了整體毛利率水平。
另一方面，順豐體系內的供應鏈、同城急送等新業務，營收規模也都在快速上升。以與順豐有同城急送合作的大客戶“金拱門”，也就是麥當勞中國為例：2021年上半年，麥當勞中國為順豐貢獻了7.68億元收入，同比增長接近40%。而從利潤視角來看，順豐的新業務今年上半年僅貢獻了0.76億元利潤，意味著才剛剛進入盈利階段。
順豐業績的動蕩，某種程度上是一種轉型期陣痛的表現——順豐不希望外界始終將它看成是只做高端商務件、強調時效與服務的快遞公司，而希望投資者充分意識到順豐的“集團”性質，將其視作一家真正的綜合物流服務商、乃至一家優質的技術公司。
如此激烈的轉型，必然會造成市場的認知分歧。順豐要想將中國的物流市場從幫派混戰的江湖，改造成一個現代化、高價值的好生意，可能也得先證明，自己還是一家好公司。
和許多大企業家一樣，順豐控股的創始人、董事長王衛也是個“狠人”。據說他很喜歡一種叫downhill的極限運動。這項運動需要騎手控制專業自行車，以高速從山頂向下俯沖，整個過程富有野性和暴力色彩。
這類花邊細節的解釋空間很大。比如，當順豐憑借持續向好的業績，市值一舉沖上5000億元人民幣時，外界可以從這個極限愛好中看出王衛敢于冒險的企業家精神；但當順豐自身的股價也開始從高位向下俯沖時，股民又變得對風險極度厭惡，只愿意接納一個專業、可靠，形象與順豐快遞員一致的管理者。
王衛只能道歉。2021年第一季度，這家持續盈利的公司罕見地出現了接近10億元的虧損。季報發布后第二天，順豐股價一度跌停，當時市值蒸發超過700億元。王衛為此公開向投資者致歉，稱自己“在管理上有疏忽”，類似情況不會再出現。同時，在順豐任職近6年的CFO伍瑋婷也宣布離職，改任順豐物流產業園的資本運作顧問。
從“大白馬”變成“大暴雷”，順豐的虧損來得一反常態。按照王衛的說法，春節期間發給快遞員的6.2億元加班費、因運量不足導致的成本虛高，以及為長期競爭鋪墊的基建設備投入，共同導致了這筆虧損。但由于季報數據的披露精度有限，這些說法都難以被查證。
投資者的緊張情緒，可能更多來自于一個月內順豐在年報和一季報內展現出的完全不同的兩種形象。從披露詳盡的年報數據來看，順豐還是中國業績及品牌形象最好、且最有可能實現多元化發展的物流公司之一。
只要涉及到物品的移動、流轉，就可以歸入“物流”的服務范疇，所以這是一個涉及生產、銷售、管理和終端消費者的全鏈條行業。集生產資源、消費需求和進出口規模為一體，中國自然也是個物流大國。
順豐收入中占比最大的一部分，來自于小件物品流轉的最后幾公里，也就是快遞行業。2020年，順豐這部分的收入超過1100億元。不過，綜合國家郵政局和順豐的經營數據可以發現，如果按包裹量計算，順豐在這一領域的市場占有率還不到10%。
此外，在體積、重量更大的快運領域，以及冷鏈、醫藥等特殊物流領域，甚至是針對上游行業的供應鏈服務，順豐也都有所涉及，收入穩健。順豐也試圖以“從物流到商流”的思路頻頻涉足電商，但一直處于屢敗屢戰的局面。此外，王衛甚至一度認為，由于順豐有較高的智能化率，以及輸出供應鏈解決方案的能力，未來可以按技術公司而非物流公司的定位來重新為順豐估值。
顯然，順豐努力想將中國的物流市場從幫派混戰的江湖變成一個現代化的好生意。這是一場持久戰，現在最緊急的，還是得先自證其“好公司”的定位。
同行與價格戰一起到來
時間走到今年5月，股價歷經大折價的順豐首先要面對的一個問題就是：與即將上市的京東物流相比，當下誰的投資價值更大？
順豐和京東同屬高端物流，起步于自營模式，舍得在倉儲、卡車這些重資產上投錢，有很高的自動化水平，并且都很接近終端消費者。但兩者的差別也很明顯——順豐的定位，是一家可以服務于任何公司的第三方，而京東物流，至少目前看上去還是服務于京東電商的物流公司。
在招股書里，京東物流不止一次提及自身經營狀況與京東相互獨立。但事實上，京東物流的營收大部分仍來自京東集團，尤其是京東的自營業務。如果擴展到使用京東倉儲服務的“一體化供應鏈”客戶，相應營收在京東物流總收入中的占比將進一步上升到80%。
在京東集團的物流版塊中，還有一部分是投資控股的同城配送業務達達。順豐在這個領域算是新手，但掌握著一些優質的大客戶資源，比如麥當勞。2020年，順豐的同城配送收入超過180億元，而達達不到60億元。
最后，不管是京東物流還是達達，目前仍處于虧損狀態，所謂的重資產投入與網絡效應，都還沒能在利潤層面充分兌現。相比之下，順豐每年5%左右的凈利潤率，是更令人安心的成績。
不過，2020年也是順豐上市以來凈利潤率首次跌破5%的一年。新冠疫情造成各類運營成本大幅提升的同時，順豐注重的電商件業務也對公司的利潤表造成了不小沖擊。
長期以來，“通達系”的圓通、中通、申通、韻達四家公司，是消化電商快遞的絕對主力。其中業務量最大的中通，在2020年消化了超過170億件快遞。“通達系”的物流網絡與運營效率，主要依賴大量的加盟商來共同實現，薄利多銷的模式也使每單快遞的收入降到2元左右，甚至更低。
2020年，以服務拼多多快遞需求為主、同樣走加盟模式的極兔速遞，在風險投資的助力下發起了“低價傾銷”，由此掀起一輪標志性的價格戰。到2020年雙11期間，極兔已經可以做到單日1500萬單的規模，并喊出了“義烏0.8元發全國”的超低價。
這一年，順豐也走到了發力電商快遞的關鍵時期。過去，順豐是靠著冷鏈、急送或是保價等特殊需求來爭取電商客戶，但低價仍是快速獲客的最好辦法。順豐在2020年力推單價3至4元的特惠業務，令公司經濟快遞業務的收入同比增長超過60%。
伴隨電商件業務規模的擴大，順豐進一步調整了人員和運輸成本結構，將更大比例的運營成本轉嫁給外包公司。2020年，順豐的外包成本超過800億元，為史上最高。它不再像過去那樣強調自營，而是變成了以利潤率為核心的靈活策略。
但降價吸單的策略，短期內對順豐快遞業務的利潤結構產生了明顯影響。根據披露的經營數據，《第一財經》YiMagazine簡單估算了公司單件快遞的收入、成本及毛利率變化。其中，單件快遞的毛利率在2020年同比下降近5.5%，對順豐的影響是最大的。
在國內快遞業的發展進程中，價格戰不是首次出現，但像極兔這樣全新的挑戰者，對于行業有可能產生的“鯰魚效應”卻不容忽視。美國UPS曾在1970年代至2000年代，利用兩輪價格戰重塑美國快遞市場格局。UPS當時的最大對手是聯邦快遞（Fedex）。站在后者的角度觀察，從單件快遞收入及凈利率這兩個維度看長期變化，它確實受到價格戰的影響。
不過，UPS與當前極兔的差異在于：UPS在兩輪價格戰中，都有明確的核心訴求（開發隔夜市場、爭奪大客戶）；極兔發動價格戰，除了在份額上沖擊現有市場格局，看不到其他更明確的中遠期意圖。相比之下，順豐當下在做的各項重資產建設，均與這家公司的長期戰略掛鉤。
亞洲首個貨運機場的價值
如果僅從物流網絡的成熟度來說，市面上任何一家大型快遞公司，都可以在華東或是華南等局部市場，做到“次日達”這件事。但要將流轉效率精細量化到小時維度，再“以效率定價”，反向包裝成可出售的全國化服務，就不僅需要全程數字化的監控與管理，也需要大量基礎設施的投入。
在投資基礎設施這件事上，京東與順豐的選擇截然不同。京東物流由于要滿足自營電商的物品管理需求，它的效率優化重點放在了“亞洲一號”這類大型倉庫的自動化、智能化升級上。順豐雖然也擁有大量的倉庫和物流園區，但更重視提升運輸網絡的整體速度和效率，其中最重要的投資，就放在了采購航空貨運能力上。
作為國內航空貨運的最大貨主，順豐目前擁有75架全貨機，以及2027條航線上的穩定客機腹艙資源。在2020年年報中，順豐也披露了其在國內市場復雜的航線網絡，其中包括了杭州、深圳、北京三大流通樞紐，但整體以城市間對開航線為主。
順豐速運集團副總裁、順豐航空總經理李勝曾經在2015年的中國民航發展論壇上總結過：中國快遞業有著由西向東、由南向北的單向性特征，這意味著這兩個方向的貨源充足，供不應求。由北向南、由東向西的方向則貨源不足，有時甚至低于30%。
因此，中國的快遞公司在網絡布局上，需要處理好這種單向性特征，才能實現更高的運營效率。根據順豐披露的運營數據，《第一財經》YiMagazine估算出當前順豐全貨機部分的日常裝載率僅為54.45%，存在較大的提升空間。
在聯邦快遞的發展歷史上，存在一個現成的物流網絡改進方案，即以孟菲斯機場為核心的“軸輻式貨運網絡”。
美國的快遞行業起步于19世紀，早期的發展核心是載運量大、成本低的陸路運輸。但隨著國內高端制造業發展，貨運物流開始呈現“高密度、高價值、高時間敏感”的特質，為發展航空貨運帶來了機遇。聯邦快遞正是抓住這一市場變化，首創了以專機遞送的隔夜快遞服務。當時，它選中了氣候和地理區位都很好的孟菲斯機場，作為公司新的貨運基地，并圍繞孟菲斯機場重整航線，從原來的城市間對飛模式，改讓所有航線都以孟菲斯機場為中心點，形成一個類似自行車輪中，輻條圍繞著輪轂的網絡狀態。
軸輻式網絡有很多好處，而且是環環相扣的整體改善。比如，在同樣的航線數下，軸輻式可以大幅增加對于城市的覆蓋能力；指揮得當的話，航班的進港、出港時間都可以安排在一起，貨物能在最短時間內被重新配置，再進入下一段運輸過程；所有貨物都在樞紐機場集中，飛機在回程時也能載貨，整體的載貨率也提升了；載貨需求提高后，又可以換用單位油耗及其他成本更低的大型機執飛，進一步提升單次的運貨量……
根據華創證券的相關估算模型，《第一財經》YiMagazine進一步評估了不同裝載率下，各機型每公里的單位運輸成本。在各機型中，波音747這類大貨機的成本優勢確實最為明顯。因此，順豐未來有可能會進一步調整機型結構，購入或租賃更多寬體貨機。
要實現上述改進，當然首先要有一個樞紐機場。順豐計劃中的這個“東方孟菲斯”，選址于湖北鄂州，全名“湖北國際物流核心樞紐項目”。這將是全亞洲第一個、全球第四個貨運樞紐機場，1.5小時至2小時飛行范圍內，能覆蓋經濟及人口占全國90%的地區，并可接入中部地區發達的高鐵、公路及水運網絡。
在鄂州機場超過300億元的總投資中，順豐通過其子公司及合資公司統籌了其中的絕大部分。未來，順豐顯然計劃圍繞這個全新的貨運機場，重新梳理其航線資源，進一步提升航空業務的運營效率。
但問題最終會回到時效件本身的市場規模變化。順豐在大多數客戶心目中建立的差異化品牌形象，與其“快、準、穩”的時效件產品密不可分。中國的時效件是一個高壟斷性、高毛利的生意。市場上目前僅有EMS、順豐及京東物流三家可以提供成熟的時效件服務，且三者的市場分野較為明顯——EMS壟斷了政府公文的遞送需求，京東物流專攻高客單價的消費品快遞，順豐則較為重視企業文書、樣品等寄送需求。順豐借殼上市的2017年，時效件幾乎是公司唯一的業務重點，當年公司的毛利率高達24.67%。
造成順豐在2021年第一季度出現虧損原因之一，也正是時效件業務的增速放緩。電子合同、電子發票的普及，以及短期爭奪高客單價消費品客戶的過程，都會對順豐的時效件業務造成沖擊。
順豐曾表示，目前電商件的運輸大量借用了時效件已有的運輸網絡，且正在探索快慢件的合理分配策略。也就是說，未來幾年內順豐還可能會持續這種“殺雞用牛刀”的做法，以短期利潤來換取中長期全網效率的提升。
“難而正確”的創新業務
“（數字化供應鏈）這件事是總裁的一個夢想……有投資人說，以為買了一個物流公司，結果投了一個科技公司。祝賀大家有這么個認知。”
在2020年的股東大會上，順豐集團副總裁徐前是這樣為介紹供應鏈業務開場的。他的業務身份是順豐數字供應鏈解決方案的CMO。
2017年借殼上市后，順豐開始拓展快遞以外的其他物流業務，其中既包括貨品重量和體積更大的快運服務，也包括冷鏈、醫藥等特種運輸服務，以及跨境物流。在這些新業務中，供應鏈可以說是最模糊的一個方向。
順豐大規模切入供應鏈服務，是從兩筆對外資公司的收購起步的。
2018年8月，順豐宣布收購全球冷鏈物流供應商夏暉（HAVI Group）的一家香港子公司控股權，并以此為基礎成立合資公司新夏暉，為品牌提供端到端供應鏈冷鏈解決方案。此前，夏暉是麥當勞在全球市場的長期合作服務商。
2018年10月，順豐又披露以55億元現金收購DHL在中國的內地、香港及澳門的供應鏈管理業務，以及管理團隊和相關技術。被收購后的DHL中國業務也更名為順豐敦豪，是目前順豐供應鏈業務的核心公司。
DHL是德國郵政集團的全資子公司。能為B端客戶提供一體化倉儲、運輸、物流管理和綜合物流的供應鏈業務，正是DHL區別于UPS、聯邦快遞等物流巨頭的一塊獨特收入來源。對比DHL和UPS在2019年的收入結構，DHL的供應鏈收入占比已達22.5%左右，而UPS僅為4.6%。DHL客戶廣泛分布于零售、消費、汽車、科技、生命醫療、工程制造等多個行業，在歐洲市場的大客戶包括阿迪達斯、雀巢、特斯拉、蘋果、施耐德等。
順豐通過收購DHL中國業務，以“抄近路”的方式切入供應鏈市場，起步階段就有國際經驗輔助指導。但順豐希望在中國市場實現的供應鏈服務，要比DHL在歐洲涉足的那些更為精細化、本土化。
在2018年的公司年報中，順豐拆解過國內三大行業對于供應鏈的各類需求，其中諸如門店間調貨、前置倉、同城急送、逆向物流（即上門收取消費者退貨，并將其送回倉庫）等服務，都是具有“中國特色”的需求。
作為一家熱衷標榜技術能力的公司，順豐會主動向購買供應鏈服務的客戶，提供一些新潮的數字化解決方案。在2020年股東大會上，徐前分享的一個例子就是順豐與星巴克的合作。
這一計劃前期籌備長達兩年，星巴克提出的目標包括數字化管理星巴克在華的生產、經營和門店，讓存貨滿足全域營銷需求，同時提升消費者體驗。為此，順豐在試點合作的星巴克門店中，引入了帶有圖片識別、行為識別的AI設備，以及通過重力感應測算貨品動銷率的重力貨架。
徐前表示，這套將“門店環境線上化”的場景化供應鏈改造思路，有效提升了星巴克對于爆款商品的識別率和判斷率。
針對“以數字化方式觸達消費者”這個目標，星巴克先后試水了與阿里巴巴、騰訊及順豐的合作，相當于為不同的解決方案都付過費。因此，順豐需要在短時間內證明它能做到的事比互聯網公司更多，才能有機會拿下更多愿意嘗鮮的大客戶。
可以預計的是，順豐這一神秘的供應鏈業務，如果與物流服務的銷售加強綁定，未來幾年內將會有更快的收入增長，同時給出數個領先于行業水平的客戶案例。但和任何銷售企業服務的初創公司一樣，順豐從此也要自己去拓展、維護客戶，按需開發產品，并小心設計定價策略，這都是所謂“難而正確”的事。
開啟更活躍的融資模式
不管是為電商件做大規模、為即將建成的鄂州機場做準備，還是提升新興的供應鏈業務能力，甚至是在市場上尋找更多收購標的，未來幾年的順豐都需要比往年更多的流動資金。
伴隨2020年年初收購嘉里物流51.8%股權的大交易，順豐宣布了一筆220億元的非公開募資計劃，以及200億元的海外債務融資產品。此前，順豐的最大一筆財務融資是2017年借殼上市前，為引入國資股東所做的定向增發，彼時的融資規模據稱為90億元左右。
上市為順豐帶來的，除了市值增長的機會，就是可以充分利用各類金融工具，來實現低成本融資，或是資產再融資。一個典型案例，是2021年2月順豐利用房地產信托基金（REITs）模式，將其物流產業園項目資產在港交所上市的過程。
在這個簡稱為“順豐房托”的基金內，底層資產包括順豐位于香港的亞洲物流中心“順豐大廈”，以及位于佛山、蕪湖的兩個物流產業園。招股書中披露的信息顯示，這幾處項目的整體租用率很高，且大多由順豐關聯租戶貢獻。
REITs模式的核心，是將不動產與管理收益拆分。一方面，這種做法可以充分利用金融杠桿，通過管理收益分成的方式吸引外部投資者；另一方面，物業持有者可以縮短投資周期，并保證資產處置的靈活性。
此前，順豐還曾將位于無錫、嘉興、寧波、鹽城、泉州、上海青浦等地的多個產業園項目，包裝成類REITs產品在國內銷售，累計發行規模超過50億元。
直接的融資和間接的資產流轉，能夠幫助順豐夯實領先優勢，讓中國的物流服務展現出高效、智慧和頂級服務水平的一面，篤信長期主義的投資者，有可能會為王衛的這些野心買單。
但目前的情況是，順豐所代表的，只是中國快遞市場中最光鮮亮麗的那一小部分，與之并存的，仍是價格戰的泥沼、基層用工的困難和低效勞動造成的價值損耗。如果不能有效解決市場中大多數競爭者所面臨的問題，中國的物流市場就始終難以被認知為一個好生意。
即使是“好公司”順豐，在這樣的局面中也很難獨善其身。
