近日，東吳證券發布策略報告表示，全球AI生態繼續呈現加速擴張的態勢，產業端、資本端與政策端動作交織，進一步明確了未來幾年年的競爭與落地方向。AI投資呈現出“基礎設施升級+應用落地+資本化推進”三大主線。
其中，在應用端，東吳證券表示，本輪AI行情中，下游應用滯漲的核心原因在于短期確定性不足，但終局看應用端的爆發具有中期確定性。市場處于風格切換階段，AI應用將迎來補漲行情。
具體切換方向上，國金證券表示，AI Agent商用化、量子計算實用化等突破性進展驅動產業重構，硬件創新及國產算力廠商技術突破，推動板塊從“技術預期”向“業績兌現”切換，看好AI+軟硬結合落地，軟件端C端和出海方向落地以及在B端與企業服務軟件、制造業信息化等環節的結合和agent落地三個方向。
東吳證券則建議關注AI+醫藥、AI端側、人形機器人、智能駕駛、AI應用與Agent等分支，并表示中長期來看，競爭格局將從單一技術突破轉向“算力—網絡—生態”的協同發展。建議重點關注具備穩定商業模式、完善生態布局及持續創新能力的企業。
綜合來看，通過“算力—網絡—生態”的協同發展，在AI應用落地方面取得突出成果的企業，將具備更大投資價值。聯想集團等不少符合這一投資邏輯的科技企業，估值尚處于較低水平，或成為本輪行情切換的主要受益者。
應用端行情開始啟動
從東吳證券提出的三大主線來看，基礎設施升級與資本化推進方面，近期均獲得重大事件催化。
基礎設施方面，10月27日，高通發布面向數據中心的AI加速器芯片產品；同日，谷歌與美國新能源巨頭NextEra Energy達成長期購電協議；10月28日，英偉達發布新架構GPU未來超5000億美元的營收指引，同時不僅在算力端繼續穩固其生態影響力，還與諾基亞合推“AI原生”6G網絡戰略合作，這些事件均被業界認為在全球AI基礎設施領域具有標志性意義，引發資本市場高度關注。
資本化方面，OpenAI擬籌劃上市的消息及英偉達市值創新高，繼續吸引全球資金對生成式AI長期成長性的關注。
相比之下，應用端受關注的重要事件，主要為美團于10月29日發布并開源自研視頻生成模型LongCat-Video，標志著中國企業在生成式視頻模型領域邁出重要一步，但與此前OpenAI推出的Sora2、谷歌推出的Veo3.1相比，并未產生較大的市場影響力。
事實上，今年以來，國內外資本市場的AI行情，均主要圍繞上游算力基礎設施展開。海外OpenAI、亞馬遜、谷歌、微軟、Meta，國內BTA、字節、華為等巨頭資本開支與重大合作、訂單的簽署，持續催化相關產業鏈的資本市場表現。
以恒生科技板塊為例，華虹半導體、中芯國際等基礎設施供應商，均在年內創出翻倍以至兩倍上漲的走勢。聯想集團等全鏈條布局企業，今年以來一度創出歷史新高，亦被市場認為主要受益于算力基礎設施相關業務的增長。從最近兩期財報來看，聯想集團以算力基礎設施為代表的ISG業務集團營收增幅，一直在公司三大業務集團中呈現領跑態勢。
這也造成應用端及涉及應用端的企業，即便經歷了一波上漲，估值仍然處于較低水平。如騰訊盡管今年以來已上漲逾5成，但高盛指出，其2026年非IFRS市盈率約為19倍，剔除投資后不足16倍，明顯低于Meta的24倍、Google的23倍，是“被低估的科技巨頭”。
另一家科技巨頭聯想集團，當前市盈率更是僅為10倍左右，同樣存在明顯低估。中金公司指出，聯想集團在AI端側的“一體多端”戰略布局，不僅幫助其在AI硬件層面的產品技術持續領先，在軟件方面也在不斷強化本地大模型能力，提升跨設備體驗，其“軟硬件協同創新”能力，應得到更合理的估值。
東吳證券表示，本輪AI行情中，下游應用滯漲的核心原因，在于短期確定性不足——具有破圈效應的爆款單品和順暢的商業模式均未出現，對應到上市公司層面則體現為業績能見度不足，本輪行情中沒有成為資金首選。
與此同時，東吳證券表示，從科技浪潮演進角度，終局看AI賦能萬物一定是通過應用端實現，亦即應用端的爆發具有中期確定性，且空間較上游硬件更為廣闊，這一點已經在10年前的“互聯網+”浪潮以及對應的股市行情中得到驗證，這也意味著AI應用的行情啟動只是時間問題。
其他券商亦表達了相同的觀點。如中信建投指出，當下AI大模型用戶滲透率低，尚處中初級階段，產業化周期剛開啟。中期來看，仍建議持續關注AI板塊，包括AI應用板塊的端側AI進展及物聯網模組公司等。
從產業發展階段來看，下半年以來，AI發展重心已開始向應用端遷移，部分賽道已開始呈現出一定繁榮景象。如在人形機器人賽道，智元機器人與上海龍旗科技，原力無限與時華文旅，聯想集團與中策橡膠等億元級訂單頻現，特斯拉、宇樹科技等國內外龍頭紛紛披露量產計劃，行業開始進入產業化階段。又如在智能眼鏡領域，Meta智能眼鏡新品MetaRay-BanDisplay熱銷，聯想集團年內兩次發布新品，谷歌重拾智能眼鏡業務，蘋果、三星、阿里、小米等國內外科技巨頭接連入場，行業同樣進入一輪新品密集期。
這種覆蓋眾多賽道的同步繁榮，意味著應用端破圈案例與商業模式的成熟雖然尚未出現，但已在醞釀之中。國務院印發的《關于深入實施“人工智能+”行動的意見》，強調“規模化商業化應用”，把AI從技術展示推向場景落地與產業融合，在政策上為這一趨勢提供加速助力。東吳證券表示，目前泛AI方向中，有較多細分由于短期催化有限、多頭敘事累積不足而處于相對低位，后續一旦有超預期產業事件如技術新突破、出圈新單品等出現，累積多頭敘事，凝聚資金共識，則相關方向賠率可觀。
國家互聯網金融安全技術專家委員會委員、星圖金融研究院副院長薛洪言指出，目前科技成長賽道內部已出現明顯分化，AI應用端與硬件端走勢背離，反映市場對科技股的估值邏輯從“算力基建”轉向“應用變現”。同時，近期高盛對騰訊、聯想集團均進行了目標價上調，花旗、瑞銀、里昂亦有對兩家企業目標價上調操作。此類信息表明，應用端投資價值的資金共識已開始凝聚，相關企業估值上升空間已開始打開。
投入回報引發估值分化
在應用端接棒AI新一輪行情的背景下，相關企業的資本市場表現，亦開始在新的投資邏輯下產生分化。
近日，美股“AI四巨頭”三季報披露后的股價表現受到高度關注，亞馬遜與Alphabet股價走強，而Meta與微軟則出現回調。國金證券表示，其背后核心邏輯并非業績本身有失水準，而是市場對“AI變現速度”與“投入回報周期”的再定價。
國金證券指出，整體而言，市場正在從“AI故事”轉向“AI結果”的定價框架，已經不再單純獎勵領先敘事和技術布局，而是希望看到AI業務的即時變現與經營杠桿釋放。持續觀察AI商業化效率與投資回報率曲線，將成為未來幾個季度影響估值的重要變量。
從港股來看，近期聯想集團與騰訊獲得目標價上調，亦主要得益于兩家公司AI投入帶來的回報兌現。高盛表示，AI PC滲透率提升，推動單位產值增加及市場份額擴大，是聯想集團業績增長的重要動力。預計其AI PC產量將進一步提升，優化PC產品結構。
10月初，IDC發布《全球季度個人計算設備追蹤報告》初步結果顯示，得益于AI技術滲透等因素，聯想集團三季度全球PC出貨量增長17.3%，增幅在前五廠商中高居首位，市場份額達到25.5的歷史同期新高，并將較第二名的優勢擴大至5.7個百分點。得益于這一強勁業務表現，IDC發布相關數據當日，聯想集團股價收漲7.26%，最高漲幅甚至超10%。這一市場動態表明，依據具體可見的投入回報數據進行企業價值重估及投資決策，不僅是高盛等頂級投行的全新策略，亦已成為市場普遍共識。
除AI PC外，聯想集團在AI應用端的其他布局，亦已進入回報期。公司近日公布的數據顯示，聯想樂享企業超級智能體自今年5月發布，至10月底不足半年，已實現直接經濟效益18.9億元。憑借搭載聯想天禧個人超級智能體的聯想moto razr 60系列的優異表現，聯想moto于第三季度登頂線上小折疊TOP1。同時，在當前正在進行中的雙十一活動中，聯想集團憑借全新升級的天禧個人超級智能體3.5賦能，斬獲京東雙十一電腦大促競速榜23項冠軍，以全品類、全渠道的絕對優勢領跑智能消費市場。
據聯想集團介紹，作為公司全場景智能戰略的核心引擎，天禧AI 3.5實現了個性化、行動力飛躍、多端一致體驗三大核心升級，正在從“助手”進化為與用戶密切協同的“隊友”，加速向每個人的AI Twin邁進。這些升級有望在未來為聯想集團帶來更佳的AI業務變現，從而進一步提升公司估值水平。
高盛在上調騰訊目標價的研報中，亦著重提及其第三季度元寶應用日活環比提升12%，微信使用時長同比增長6%。
值得注意的是，綜合高通發布AI加速器芯片產品，以及英偉達與諾基亞合推“AI原生”6G網絡戰略合作，東吳證券認為，硬件與網絡的聯動，預示著未來算力與網絡能力將共同成為AI大規模部署的關鍵支撐，這對云廠商、運營商及上下游生態鏈均是長期利好。
這也意味著，算力與網絡能力的支撐，將成為應用端企業變現能力的關鍵影響因素。東吳證券表示，中長期來看，競爭格局將從單一技術突破轉向“算力—網絡—生態”的協同發展。建議重點關注具備穩定商業模式、完善生態布局及持續創新能力的企業。
目前，聯想集團等科技巨頭已為這一全新投資邏輯做好準備。聯想集團于8月舉辦的2025創新開放日上展示的近200項AI前沿技術成果，即不僅覆蓋智能體、智能終端、AI場景應用解決方案，還包含眾多升級版的服務器、一體機、交換機、閃存、智算平臺等覆蓋計算、存儲、網絡的全棧AI基礎設施解決方案。
聯想集團不僅提供算力與硬件產品，更提供一套經過深度優化、開箱即用、安全可靠的一體化能力，讓企業能夠聚焦于自身業務創新，為AI價值的規模化兌現鋪平道路。
國金證券表示，技術端A1Agent商用化、量子計算實用化等突破性進展驅動產業重構，硬件創新及國產算力廠商技術突破，推動板塊從“技術預期”向“業績兌現”切換；需求端企業數字化轉型加速，AI在工業、金融等領域落地需求激增，低空經濟、智能駕駛等新興場景催生大量軟硬件配套需求，為板塊提供業績支撐，預計大的主線還是集中在AI產業鏈相關方向。聯想集團等具備算力+網絡能力支撐，在應用落地領域開始取得明確成效的AI企業，在本輪“業績兌現”邏輯中，將實現企業估值水平的持續提升。
